以太坊是证券还是基金,一场关乎加密货币本质的监管拷问
监管之问下的以太坊身份迷思
自2009年比特币诞生以来,加密货币市场经历了野蛮生长
法律视角：“证券”与“基金”的核心边界
在讨论以太坊是否属于证券或基金之前,首先要明确这两个法律概念的定义。
什么是“证券”？
根据美国《1933年证券法》的经典定义，“证券”是指一种投资合同，即“一个人将资金投入共同 enterprise，并仅仅依赖他人的努力来获取利润”，美国最高法院在“Howey test”（豪伊测试）中进一步明确了证券的四个核心要素：
- 资金投入：投资者投入金钱或资产；
- 共同事业：资金用于一个共同的目标或项目；
- 利润预期：投资者期望通过他人的努力获得收益；
- 他人努力：收益依赖于发起人或第三方的经营管理活动。
证券的本质是“通过他人努力获利的投资工具”，其核心在于“投资性”与“依赖性”。
什么是“基金”？
基金是一种“利益共享、风险共担”的集合投资工具，由基金管理人将投资者的资金集中起来，投资于股票、债券、资产等标的，并按份额分配收益，基金的核心特征包括：
- 集合投资：汇集多投资者资金；
- 专业管理：由基金管理人主动决策；
- 独立标的：基金本身不直接产生价值，而是通过投资组合获取收益。
以太坊是“证券”吗？——豪伊测试下的争议焦点
以太坊是否属于证券,监管机构与市场争议的核心在于其是否符合豪伊测试的四个要素。
支持方观点：以太坊符合证券特征
以美国证券交易委员会（SEC）为代表的监管机构曾多次暗示，以太坊可能属于证券，其理由主要包括：
- “共同事业”与“他人努力”：以太坊的诞生与发展离不开创始人 Vitalik Buterin 及核心团队的持续研发（如从PoW到PoS的转型、EVM升级、Layer2扩容方案等），投资者购买以太坊，很大程度上是对以太坊生态发展前景的“信仰”，期待通过团队的技术迭代和生态扩张推动币价上涨。
- “利润预期”：多数投资者持有以太坊并非用于支付gas费或参与应用，而是将其视为“数字黄金”或“投资标的”，期望通过价格波动获利，这种“低买高卖”的投机动机与证券投资的“利润预期”高度重合。
- 中心化治理特征：尽管以太坊强调“去中心化”，但其核心开发团队（如以太坊基金会）对协议升级、路线规划仍有重要影响力，类似于传统证券中“发行方”对项目的控制力。
反对方观点：以太坊不符合证券本质
以太坊社区及支持者则认为,以太坊更接近“商品”或“货币”，而非证券：
- 去中心化与去信任化：以太坊是一个开源的公共区块链网络，由全球节点共同维护，没有单一机构控制，其运行规则由社区通过共识机制（如PoS）决定，而非“他人努力”主导。
- 使用价值与投资价值分离：以太坊不仅是投资工具，更是底层应用平台（如DeFi、NFT、DAO的基础设施），其使用价值（支付gas费、构建应用）与投资价值并存，类似黄金（既用于工业，也被视为避险资产）。
- 动态演化的属性：以太坊协议持续升级，但其方向由社区投票决定，而非核心团队“单向输出”，这种“自下而上”的治理模式与证券中“发行方主导”的逻辑相悖。
监管实践中的模糊地带
全球监管机构对以太坊的认定尚未统一,SEC主席Gary Gensler多次强调“大多数加密货币是证券”，但未明确将以太坊列为证券；而美国商品期货交易委员会（CFTC）则将以太坊定义为“大宗商品”，这种分歧源于以太坊兼具“技术协议”与“金融资产”的双重属性，难以简单套用传统法律框架。
以太坊是“基金”吗？——一个显而易见的否定
相较于“证券”的争议，以太坊属于“基金”的可能性几乎可以排除。
缺乏“集合投资”与“专业管理”特征
基金的核心是“集合他人资金，由专业机构管理投资组合”，而以太坊是点对点的分布式网络，投资者直接持有代币，不存在“基金管理人”统一管理资金的情况，其生态发展依赖于全球开发者的贡献，而非某个机构的“主动投资决策”。
无独立“投资标的”
基金的价值来源于其持有的资产组合（如股票、债券等），而以太坊本身就是一种“原生资产”，其价值由市场供需、技术共识、生态应用等因素决定，而非通过投资其他标的获利。
简言之,以太坊没有基金的“外壳”，更没有基金的“内核”，将其归类为基金，是对其技术本质的误读。
本质回归：以太坊究竟是什么
抛开“证券”与“基金”的二元对立，以太坊的本质更接近一种“分布式技术协议”与“公共基础设施”。
- 技术层面：以太坊是一个支持智能合约的区块链平台，类似于“互联网的TCP/IP协议”，为去中心化应用提供底层支持，其价值在于技术实现的可行性、生态的开放性以及社区的共识强度。
- 经济层面：以太坊（ETH）作为平台的原生代币，兼具“燃料”（支付gas费）、“质押”（保障网络安全）和“价值存储”功能，其价格波动反映了市场对技术前景的预期，但与传统证券的“股权逻辑”存在本质区别。
正如Vitalik Buterin所言：“以太坊不是一家公司，而是一个全球公共产品。”它的价值不依赖于某个实体的经营业绩，而取决于开发者、用户、节点共同构建的生态系统。
监管启示：分类监管是必然趋势
以太坊的身份争议,本质上是传统金融监管框架与新兴加密技术之间的碰撞，监管机构可能需要采取“分类监管”思路：
- 对于以太坊作为技术协议：鼓励技术创新，明确其“公共基础设施”属性，类似互联网协议的监管中立；
- 对于以太坊作为交易标的：区分“投资性持有”与“功能性使用”，对以投机为目的的交易活动实施类似证券的监管（如KYC、反洗钱）；
- 对于基于以太坊的金融应用：如DeFi协议、稳定币等，需根据具体功能制定针对性规则，避免“一刀切”。
超越标签，聚焦本质
以太坊是证券吗？还是基金？这个问题或许没有标准答案，但可以肯定的是，用传统金融的“标签”去定义新兴的加密技术，本身就是一种思维的局限，以太坊的核心价值在于其技术创新与生态开放，而非被归类为某种金融工具，对于监管者而言，与其纠结于“证券”或“基金”的标签，不如建立适应数字经济特点的监管框架；对于市场而言，与其过度炒作身份争议，不如聚焦技术落地与生态建设，毕竟，真正有价值的创新，终将突破标签的束缚，找到属于自己的位置。